中美贸易战持续发酵，但中美贸易战最值得关注的并不是贸易问题。美国成长为世界权力体系的一极，固然离不开美元和美军，但更离不开以高科技实力为依托的实体经济的创富能力，而此次中美贸易战中，美国对华为的封杀，美国科技企业对中国的断供，恰恰反映出中国以芯片为代表的高端制造能力的缺失，以及资本和知识密集型产业发展的不足。
本期胶囊，我们试图直面上述现实，从四个方面发问，讨论中国培养高端科技产业所必须具备的的四大基础条件：其一，高端制造能力——国内芯片制造产业能力跟不上5G和万物互联时代的步伐，从中国制造到中国智造的路还有多远？其二，金融体系——包商银行严重信用风险的背后反映了金融的“脱实向虚”，在新的经济发展时代，金融体系如何才能更好地服务实体经济？其三，营商环境——康美药业造假事件所代表的是中国企业过度重视短期目标、经济犯罪成本过低，如何为“好企业”的成长提供“好土壤”？其四，人才和教育——高质量的科技人才是科技兴国的基石，中国的教育体系能否在第四次工业革命中创造出科技人口红利？
中国芯、中国造：遇见最坏也是最好的时代
中美贸易战以及华为事件，将平日受关注不多的芯片产业带到了舆论的风口浪尖。大众似乎方才意识到，今天我们身处的信息化世界原来只构筑在一枚指甲盖大小的芯片之上，而决定这块芯片的主要制程和技术却又大多辖于他人之手，于是乎，对于国内芯片产业的乐观和悲观情绪拧成两股舆论的大绳，撕扯着众人的心智——中国芯能否渡劫？
从产业链看，芯片从上游到下游，包括设备、原材料、研发设计、制造、封装测试五个环节。产业链流程简单概括为：设计公司根据系统厂商的需求设计芯片，然后经过复杂的制造环节，将设计好的电路图移植到晶圆上，完成后的晶圆再送往下游进行封装测试，最后将性能良好的芯片产品交付系统厂商。
图：芯片产业链简图及2017年市场应用领域份额
芯片产业兴起于50年代的美国，主要由系统厂商主导，产业的最初形态为垂直整合模式，即一家企业包揽从设计、制造、封测等全部节点，仅生产满足自身需求的芯片产品。而到了70年代，IDM（Integrated Device Management，集成器件制造）模式应运而生，独立为系统厂商提供解决方案，譬如英特尔、三星等。直到90年代，随着下游PC市场的兴起，产能问题成为新的掣肘，而由台积电开启的晶圆代工（Foundry，即芯片代工）模式，通过独立建造规模化的晶圆生产线，拉开了芯片代工的序幕。相应的，Fabless（无晶圆厂的）设计公司也纷纷成立。由此，从整合到分工，在芯片产业链上的各大环节都逐渐生长出独占鳌头的超级玩家。譬如，高通、英伟达、联发科、AMD、苹果、华为海思等企业，均为Fabless设计公司，台积电、联电、格罗方德（Global Foundries）、中芯国际等则是以芯片代工为主，日月光、安靠、长电科技目前位列封测领域前三甲。
芯片产业具有投资大、风险高的显著特征。一款28nm芯片设计的研发投入大约为1-2亿人民币，14nm芯片约为2-3亿人民币，且研发周期一般较长，约为2-3年。然而，研发设计在整个芯片产业中属于“轻资产”环节，相比制造而言，进入门槛并不是很高。2016年以来，国内成倍增长的芯片企业，也多属设计范畴（至今有近1700家）。相比较，一条28nm工艺的生产线起步投资额约50亿美元，20nm更是高达100亿美元。正因进、退门槛奇高，制造领域（尤指代工）受下游市场的影响往往更为显著，一旦市场稍有收缩，对其产能会直接造成空置损耗。除此之外，企业为确保市场地位，仍需在领先制程方面持续投入巨额的研发支出。譬如台积电目前正处于5nm工艺研发阶段，而中芯国际正筹划7nm工艺研发。
极高的进退门槛也塑造了芯片代工领域较高的市场集中度。据IC Insights 2016年统计数据，前四大纯芯片代工企业合计占据85%的全球份额，其中芯片代工的开山鼻祖台积电更是雄踞近60%的市场份额，其后依次为Global Foundries，UMC，以及中芯国际，分别占据11%、9%、6%。除中芯国际为大陆企业外，台积电和UMC位于台湾，而Global Foundries是美国企业。
从大陆市场看，受移动互联网、AI、物联网应用端需求的拉引，芯片代工行业前景光明。然而，除制造产能仍主要被外资企业消化外，陆资的制造工艺也较国际先进制程落后至少两代以上——目前，大陆工艺仍以28nm以上为主，而国际14/10nm制程已进入批量生产阶段，Intel、三星和台积电均宣布实现了10nm芯片量产，并且准备投资建设7nm和5nm生产线。譬如，华为发布的海思麒麟980芯片是基于7nm制程设计，目前仅台积电可以生产。另外，在存储器芯片制造上，国内仍然属于买单的一方，目前无论是DRAM还是NAND闪存，自给率为0%，这对于以数据为核心的未来而言，不可谓不是一大产业缺失。
当然，产能不足和工艺落后只是国内芯片制造困境的一个方面，掣肘制造发展的另一方面则是生产线上那些动辄与半架波音飞机价格匹敌的制造设备。芯片制造过程大概分为扩散、光刻、蚀刻、离子注入、薄膜生长、抛光、金属化等七类制程，一般从晶圆下线到产出，要经过上千个这样的制程。其中，光刻的成本大约占到制造工艺的1/3，所耗费的时间也是最多的。然而，光刻机一般造价高达上千万甚至上亿美元，且几乎被荷兰ASML公司一家独占，市场份额高达80%以上。中芯国际曾向ASML以1.2亿美元订购了一台用于7nm制程的光刻机，但因为ASML大火尚未交付。虽然国内在光刻设备上也有投入，但目前仍只能做到90nm工艺，与主流65nm以下还是有一定差距。正如芯片行业某位资深从业人员感慨：“没有制造设备，芯片制造就无从谈起。”
相对重资产的制造，国内的芯片设计领域在政策和资本驱动下，却呈现群雄逐鹿的局面，2018年有近1700家设计公司场上厮杀，这进一步突显出我国芯片产业的结构不均衡：2017年前三季度，我国芯片产业三大环节——设计、制造、封测的比重分别是3.8：2.6：3.6，而世界惯例为3:4:3。而在国内一众设计公司中，大多数在早期扎堆在中低端芯片的设计范畴，高端通用芯片的设计仍与国际水平差距较大，对外依存度很高。譬如，在移动处理器方面，华为海思、紫光展悦已进入全球前列，但PC处理器仍被英特尔几乎垄断；前文所述的存储器方面，无论制造还是设计，国内的自给率为0。
另外，我们还需要意识到一点，当下的竞争，既是科技的竞争，更是生态的竞争。从谷歌限制与华为在安卓系统的合作，以及芯片设计商ARM将暂停与华为的业务这两个事件中可以看到，美国欲切断的不仅是技术层面的支持，更是要将华为从两者庞大的生态体系中隔离出去，即使华为可以在技术上实现替代，譬如推出自研鸿蒙系统，但要在此基础上发展出一个完整生态，绝非一日之功。这也是为何特朗普仅是通过安卓和ARM的反制便可造成如此大的杀伤力——美国卡住的是全球科技生态的“七寸”和“命门”，而所谓“命门”，不单单只有两家，譬如Linux开源体系、Windows系统等等，它们任何一家在技术上的“断供”无一不会对行业生态造成巨大的影响。而构筑这些“命门”的所有要素被称之为“国家的科技产业硬核”。
芯片，无疑是信息产业的核心，面对美国对华为的种种扼制策略，完全指望华为一家突围显然是不够的的，产业链上任何的关键节点——设计、制造、设备，无一例外地需要产业资本和人才技术的鼎力支持，同样也需要在政策和市场驱动下，经过长周期的投入和等待方能守得云开。我们观察到，日趋紧张的中美关系加速了政策对芯片产业的倾斜——近两年来，各地均已出台促进芯片产业发展的实施意见及规划，且自2017年以来，各地每年都有相关的减税计划颁出。然而，中国芯的突围，重在弥合技术上的缺失、获取持续性的研发投入——这离不开耐心资本的参与以及历久磨一剑的人才培养，而绝不是单单作为地方政府砸钱拼政绩的产物。尽管掣肘重重，对于中国芯片产业而言，当下可能是最坏也最好的时代，在危与机中，我们期待中国芯的高光时刻。
包商银行：信用风险笼罩下的“脱实向虚”
2019年5月24日，央行、银保监会官网联合发布公告称，包商银行股份有限公司（以下简称“包商银行”）出现严重信用风险，依据相关法律规定，决定由央行、银保监会组建接管组对其进行为期一年的全面接管。期间，接管组将全面行使包商银行的经营管理权，并委托建设银行托管包商银行。
银行在中国金融体系中处于核心地位，银行业的稳健运营对于防范金融系统性风险意义重大，此前国内仅信托、券商等非银金融机构曾出现过大规模接管活动，而此次包商银行被接管，是银保监会历史上因严重信用风险接管商业银行的第一例——从国外经验上看，银行因经营不善导致接管活动往往出现在货币紧缩和经济下行周期，包商银行事件也无疑引发了市场对中国银行业信用风险和运营压力的关注和审视。此外，在负债保障方面，央行、银保监会、存款保险基金对包商银行5000万元以上的对公存款和同业负债给出不明确担保，更是被市场猜测、解读为在金融供给侧结构性改革的大趋势下，政府释放出有意逐步撤出对各类银行的“隐形兜底”、打破银行同业业务“刚兑”的政策信号，更可谓一石激起千层浪。
包商银行的“严重信用风险”，最直观的体现在于其资本充足率连年下降，其背后是中小商业银行资本补充渠道有限，但资产规模迅速扩张。包商银行自2017年三季度后便停止了财报公布，而截至该年9月底，包商银行一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为7.38%、7.38%、9.52%；其中，核心资本充足率连续5年下滑，资本充足率连续3年下滑；而按《商业银行资本充足率管理办法（试行）》规定，在计提2.5%的储备资本后，包商银行此时的核心一级资本充足率已经跌破5%的监管红线，抗风险水平处于低位。
而进一步考察包商银行资产端、负债端质量，可以发现其信用风险主要围绕两大核心关键词：“同业”和“非标”。第一，在负债端结构严重依赖同业负债。截止2017年三季度，包商银行负债总规模约5,437亿元，其中同业存单占比15.63%，而另外考虑同业存放款、拆入资金、卖出回购等在内的同业负债总计占比高达48%，远高于银行业整体19.49%的水平。第二，在资产端结构严重依赖应收账款投资，不良率高企。截止2017年三季度，包商银行应收账款类投资在资产端占比达26.59%，同期银行业整体平均水平仅有8.87%。而据包商银行2016年年报显示，其应收账款投主要去向为信托、资管、私募等金融理财产品，此类非标业务往往包含多层嵌套，风险较高。
包商银行事件本身或许是监管对银行机构信用风险预先干预的个案，但包商银行事件的上述两个关键词，如果放在宏观强周期结束、监管趋严的大环境下，实际上反映了中小型商业银行在追求规模增长、进行市场突围的过程中的共同面临的运营压力和风险因素。
仍是从负债端说起。Wind数据显示，2017年三季度末，国内城商行、股份制银行同业负债占比分别达到30.25%和30.02%，相比之下国有商业银行、银行业整体同业负债占比分别仅有10.47%、19.49%。中小型商业银行对同业负债的高度依赖，本质上是受限于资产规模、股东背景、覆盖区域等因素，在揽储、吸收资本方面能力较弱，大量举借短期同业负债成为中小商业银行吸收资金、扩大规模的“捷径”。而由于同业负债利率相对较高、期限较短，上述负债端压力会传导到资产端，促使商业银行投放更高风险的非标资产以获得与负债成本相匹配的收益，从而陷入高流动性风险、高信用风险的局面。
在银行系统自身的风险因素之外，上述问题更深层次的影响是造成了资金的“脱实向虚”和“低效分配”。中小商业银行对“同业”、“非标”的大量需求释放到市场上，就导致大行真正通过吸收存款等方式获得的低成本资金，有一部分并没有被直接投放到实体经济中，而是以同业业务等形式在金融体系内部“空转”，在创造出不必要的“中间环节”、拉长了融资链条之后再流向企业，从而在此过程中形成部分商业银行的利益，这无疑推高了企业——尤其是小微、民营企业——的融资成本，偏离了金融服务实体的本质。包商银行事件是一个关键的监管信号——城商行、农商行等中小型商业银行，需要跳脱出盲目追求规模扩张的运营思路，立足“揽储-房贷”本源业务，扮演好金融体系“毛细血管”的身份，立足区域产业特点，关注服务实体企业。
另一方面，国内以间接融资为主的金融体制也值得审视。在改革开放至今的40余年间，中国虽然创造了经济增长奇迹，但其增长模式却是粗放式的。在强周期时代，房地产、煤炭、基建等行业发展迅速，而商业银行在服务这些传统产业企业的过程中自然形成了一套与之匹配的业务模式和风控模型，并实现了业务规模的猛增。但当下，中国经济正在进入一个强调结构化转型和精细化发展的新阶段，以信息技术、生物医药、新能源、微电子等为代表的高科技、软性经济产业亟待发展。在中美贸易战的外部压力下，我们需要意识到国家之间的竞争归根到底是科技实力和实体经济韧性的竞争，而科技兴国的必要条件之一是具备与之匹配的金融体系——关键问题在于，科技创新需要相对长期的培育过程且风险相对较高，而科技创新时代的主角，必将是一批在商业模式、资产结构、风险模式上均与传统企业大不相同的创新型公司——显然，当前商业银行在面对上述这些战略新兴行业时不仅知识储备不足，更重要的是风险管理模式并不匹配，因而突破以间接融资为主的金融体制，完善股权市场，发展成熟高效的风投行业，培育真正的耐心资本，在当下的关键时期具有至关重要的战略意义。
康美造假案的背后：不以规矩，不能成方圆
A股市场昔日的医药类白马股康美药业股份有限公司（以下简称康美）在受到媒体质疑财务造假和有关机构的立案调查后，终于在5月28日晚发函回应消失的299亿元货币资金。康美将其认定为“重大会计差错”，理由是“公司存在使用不实单据和业务凭证造成多计银行存款及收入、未如实反映款项支付等情况”。但其中22项会计科目的变动、299亿元现金货币的消失，岂能用“差错”一笔带过？市场更有声音质疑，这其实是康美和其审计机构的共谋——当前，广东正中珠江会计师事务所也被证监会立案调查。
事实上，A股上市公司信息披露违法违规乱象频发，市场泥沙俱下，康美药业不过是洪流中被搁浅上岸的一颗顽石罢了。北京大学《中国资本市场信息质量白皮书和透明度指数》数据显示，过去五年，在A股市场共计3000多家上市公司中，因信息披露违规而受罚的竟高达944家，且其中包括康美在内的很多企业并非初犯。上市公司为何可以频频铤而走险，在财报披露上花式造假，愚弄市场？
利用信息不对称，通过粉饰报表所营造的亮眼业绩在资本市场攫取利益，这是违规企业财务造假行为的源动力，而监管机制对违规企业的高度纵容又是为造假行为的一大助力。根据《证券法》规定，对上市公司的顶格罚款不超过60万元，对责任人员的顶格罚款不超过30万元——造假成本和巨额收益相比几乎可以忽略不计，监管处罚的威慑力不足，为部分企业和个人罔顾法律、疯狂逐利埋下祸根。
而财务造假也仅是上市公司违规操作的冰山一角。2018年，证监会共查处了310件行政处罚案件，同比增长38.39%，其中信息披露违规、造假案仅占56起，其余还包括87起内幕交易案、38起操纵市场案、13起中介机构违规案、13起短线交易案、10起私募基金领域违规案、24起从业人员违规案，以及编造传播虚假信息、超比例持股未披露、法人非法利用他人账户、期货市场违法等50余起案件。与康美造假看似形式不同的案件背后，实则皆是同一个根源：违规的收益远大于相应的风险。譬如，去年赵薇夫妇高杠杆收购万家文化一案中，证监会对赵薇夫妇仅是采用5年禁止入市，区区一百多万的罚款，与动则30亿的杠杆项目以及投资人巨额亏损相较，可谓“和风细雨”。
反观美国证券市场，2000年安然因财务丑闻破产倒闭，负责安然审计工作的会计师事务所安达信也轰然倒塌。“安然事件”给美国社会留下的最重要遗产是直接促进了萨班斯-奥克斯利法案（Sarbanes-Oxley）的出台。这一法案严厉打击公司的造假行为，除加强财报的信息披露、改善公司治理结构、提高审计独立性外，也同时加大了对造假企业和涉事人员的法律约束，显著提高了违规成本。法案规定，上市公司的主要高管必须对上市公司财务报告的真实性负责，一旦财务报告存在违规不实之处，将按照证券欺诈罪被判处最高25年徒刑，对所涉及欺诈的个人和公司的罚金最高分别可达500万美元和2500万美元，对违法的注册会计师可判处10年以下监禁或罚款。在安然事件中，对安然公司的最终罚款高达1.83亿美元，安然和其中介机构安达信被迫破产并主动赔偿20亿美元，涉案主要负责人也付出了不同程度刑事处罚的代价，其CEO杰弗里被判入狱24年。
对于颇为严苛的萨班斯法案而言，其颁出的主要意义并不仅在于事后的严惩，更在于法案的有效执行会对一众企业带来强有力的“威慑”作用，即所谓的“预期管理”。人的行为在相当程度上建立在其对未来的合理预期之上，而近乎贪婪、毫无底线的造假行为正是基于人们对未来低风险的预期，新法案则是以高代价为预期来事前约束、防范企业造假行为发生。信息不对称和个体的贪欲存在于世界上每一个国家，或许永远无法被彻底消除，但监管层有责任通过合理合法的监管和处罚机制，为“好企业”的成长创造出公平有序的营商环境。
今天我们批判康美们的造假事件、我们要求监管层就此进行反思，并非仅仅是因为其肆意违规逐利的行为给投资人和利益相关方造成了严重损失，甚至也不仅仅局限于资本市场本身，更是因为康美们的存在破坏的是中国整个商业环境的“规矩”——如若滋生康美们的机制根源不除，如若违规造假、舞弊弄权者反而可以得到超额回报，必将导致劣币驱逐良币，破坏市场的整体秩序，损害价值投资者和脚踏实地做实事的企业家的信心。
我们在《中国芯、中国造》案例中提到，对于类似芯片制造等高新技术产业，要忍受长期的盈利亏损和持续的资金投入，须有耐心资本的鼎力支持，而目前这种依靠政府投入，以及以间接融资为主的企业融资模式显然是无法满足此类产业的成长需求，而以风险资本为主的股权融资是最匹配的融资方式，它们对企业盈利一般有更久的耐心，对持续的研发投入也有更高的期待。然而风险资本是要盈利的，也需要有合适的退出机制，因此建立和完善良好的股权交易市场就显得十分必要——后方弹药无虑，前方才能奋力拼杀。不以规矩，不能成方圆。只有在违规者被严惩、价值企业被奖励的交易市场，才能培养出有耐心的资本，也只有在投资者对市场充满信心的基石之上，才能一生二，二生三，三生万物。
中国制造芯片产业人才缺口将达32万，核心科技领域如何增强人才储备？
中国改革开放后，房地产、家电、食品等行业迅速涌现出一大批优秀的企业和企业家，芯片行业的春天却在2000年才姗姗来迟。1978至2000年，我国芯片行业蜂拥引进国外淘汰的生产线，却在摩尔定律的作用下变成废铁。失败的原因有两个：一个行业特征，芯片行业更新速度太快；二是人才匮乏，半导体行业缺乏高水平的技术人才，无法在引进的基础上创新。直到2000年，一批1980年代的电子/计算机/通信类理工学生，率先留洋并在美国半导体行业积累技术和管理经验后，陆续归国创业。2000-2004年，中芯国际、展讯通信等一大批中国优秀芯片公司陆续成立。
芯片人才储备无疑是发展芯片产业链的重中之重。但直到今天，我国芯片行业仍然面对着巨大的人才缺口。《中国集成电路产业人才白皮书（2017-2018）》曾指出，到2020年前后，我国集成电路行业人才需求规模约72万人，但现有人才存量只有40万，缺口将达32万。而与此同时，2018年集成电路专业领域的高校毕业生中只有3万人进入本行业就业。
为何会形成巨大的人才缺口？首先，中国芯片行业薪资水平低。某中国招聘网站数据显示，2019年芯片人才平均招聘薪资为10420元，十年工作经验的芯片人才平均招聘工资为19550元，仅为同等工作年限的软件类人才薪资水平的一半。而在美国高通、英特尔等顶级芯片企业，其工程师待遇并不亚于谷歌、亚马逊。另外，芯片人才成长周期长，更需要“板凳要坐十年冷”的定力。芯片研发工程师的成长速度平均要经历4到5个芯片项目周期，而每个周期大约为6个月到两年，想走到下一个技术层次，则又需要数年的经验积累。成长速度慢、薪资待遇低，使得芯片行业对优秀人才的吸引力与互联网、金融等高薪行业相形见绌。
如何应对这一人才缺口？在中美贸易摩擦背景下，核心科技领域的人才吸引与培养面临着新的挑战。
在吸引和留住人才方面，广阔的发展空间、有竞争力的待遇或许是最重要的因素。2018年，中国芯片设计、制造、封装测试的销售额合计6531.4亿元。与此同时，5G芯片、AI芯片成为中国芯片业的新机遇。1990年代末期，张朝阳、李彦宏等创业者看到了中国互联网的巨大前景，选择归国创业。尽管行业属性不同，但在良好基础之上，中国芯片行业如何为优秀人才提供更广阔的发展空间，将决定能否留住更多人才，甚至从海外、从其他行业吸引更多优秀人才加入。另外，如何为人才解决后顾之忧，也引起了任正非、王立新等企业领袖或一线城市高级官员的注意。5月25日深圳市副市长王立新宣布深圳将从税收上给予高端人才大幅降免，吸引更多人才流入粤港澳湾区的高新技术领域；此外，深圳继续保持科技支出力度，2019年深圳科技研发资金预算规模123亿元，其中基础研究安排45.36亿元。
在人才培养方面，产学研结合、高素质人才是两个关键点。一方面，芯片行业属于资本密集型产业，学校通常为学生无法提供很好的实践机会，优秀的企业对于人才培养至关重要。以2000年后归国的芯片人才为例，他们是改革开放后在国内完成本科学习并较早留学的一批人，博士毕业后在全球集成电路技术集聚区——美国硅谷进行技术和管理上的积累。另一方面，芯片的良品不仅取决于精妙的设计思路，还得有过硬的制造基础，需要人才有跨学科功底，尤其是在物理、数学、化学等基础学科领域具备扎实功底的高素质人才。任正非在访谈中提及“芯片砸钱不行，得砸数学家、物理学家、化学家……”，但目前主流芯片人才来自于电子信息、自动化、化工、精密仪器等专业。我国自1980年代一直强调数理化，即使金融、互联网类专业广受欢迎，数理化在学生科目仍然占据着重要位置。但如何培养高水平的数理化人才，仍然是我国教育体系的一个难题。
值得注意的是，中美贸易摩擦一年多来，学术与教育界也未能置身事外。IEEE禁止华为员工审稿的“学术限令”仅仅5天就宣告解除，仍然让中国学者感受到了危机感。另外，自2018年起，中国留学生的留美签证难申请问题变得异常严峻，特别是理工科博士生。在这种背景下，反思中国教育体系的成绩与短板，对将来的人才培养无疑是有意义的。经济学家钱颖一在对比中美教育体系后指出，“中国教育的长处和短处可能正好与美国教育的长处和短处相反。”中国教育过于强调知识，而美国教育强调创造性。他观察到，中国赴美留学生往往在硕士和博士头两年的考试中领先全班，但当到达了知识前沿需要自己探索新知识的时候，中国学生的优势通常就没有了。而对于如何培养创造性人才，他给出了三个方向：有创造力的人才，需要跨学科、跨领域、跨界知识，而不仅仅是专业知识；有创造力的人才需要好奇心和想象力，而不仅仅是知识；有创造力的人才有强烈的追求创新的动机和动力，而不仅仅是短期的奖励。
任正非认为，当前的严峻局势会刺激中国系统性地、踏踏实实地发展电子工业。从整个社会层面来看，国家重视核心科技领域，企业摒弃投机机会踏实做研发，学界能够不以短期奖励为导向而以培养杰出人才为目标，芯片等核心科技领域的人才储备必将迎来更好局面。
