2015年10月23日，中国人民银行宣布自2015年10月24日起下调存贷款基准利率和法定存款准备金率。央行同时宣布对商业银行和农村合作金融机构等“不再设置存款利率浮动上限”，并抓紧完善利率的市场化形成和调控机制。
由于之前贷款利率已经放开，因此存款利率的放开对中国的利率市场化来说是下一步改革的核心问题。现在央行仅对活期存款和一年以内（含一年）定期存款利率保留基准利率1.5倍的上限管理，其他期限的存款利率将由银行自主定价，用央行的话来说就是“距离放开利率管制只有一步之遥”。
与此同时，央行还表示利率市场化是中国金融领域最核心的改革之一。放开商业银行和农村合作金融机构等存款利率上限，标志着中国的利率管制已经基本放开，改革迈出了非常关键的一步，利率市场化进入新的阶段。这在利率市场化进程中，在整个金融改革的历史上，都具有重要的里程碑意义，充分体现了中国坚定推进改革的信心和决心。
央行在2015年10月23日发布的三份文件中，用了诸多笔墨来谈论存款利率的放开，为什么这个举措这么重要呢？为什么利率市场化是中国金融领域最核心的改革之一呢？
金融抑制与隐形税收
存款利率放开的重大意义与中国的金融体制相关，假如不了解这一点，我们是很难理解银行行事的逻辑的。那么中国的金融体制处于什么状况呢？简单来说，中国在金融领域存在比较明显的金融抑制（Financial Repression）。金融抑制是美国经济学家爱德华·肖和罗纳德·麦金农在1973年提出的一种用于解析发展中经济体金融体制的理论，其基本含义是政府动用行政手段直接参与或间接干预金融机构和市场的运作，使社会可贷资金廉价地流向各级政府以及一些机构和经济实体，这些机构和经济实体的目标一般是执行政府的政治、社会和经济政策。而在一个政府管制较少的金融体制下，社会可贷资金会流向投资回报高、风险低的项目，同时提供社会可贷资金的储户会从互相竞争的金融机构或市场上收到较高的投资回报。金融抑制本质上是一个对提供社会可贷资金的储户征收隐形税收的制度安排，它为各级政府、国有企业和执行政府发展政策的其它所有制实体提供了低于市场投资回报率的资金供应，对增加政府的财政实力、减轻政府和相关企业的财务负担是一种行之有效的手段。
在一篇2011年的论文中，经济学家卡门·莱茵哈特和贝伦·萨布兰西亚用5个要素描绘出了金融抑制的特征：
第一，直接或间接对利率的管制，比如对国债和储蓄利率的限制。
第二，政府拥有或者控制银行等金融机构，同时阻碍其他机构进入相关市场。
第三，高储蓄率是一个必要条件。
第四，通过对金融机构资本金监管条例的实施、通过限制金融机构的投资渠道，为政府债券的发行创建或保持一个垄断的国内市场，例如提高国债在金融机构资本金中所占权重的比例，要求金融机构必须购买一定数量的国债等。
第五，政府通过资本管制的方法阻止国内机构和储户将资产转移至海外。
这种金融体制的设置使得政府可以用低于市场的债务成本（借贷利率）和权益成本融资。低于市场的银行存款利率，并且在大多数时候是低于通胀率的名义存款利率，将储户应得的一部分储蓄收益，转移给政府和国有企业等相关实体。通胀是金融抑制的政策手段之一，是降低债务成本的有效方式，也是对现金持有者的隐形征税。
金融抑制为政府带来了大量的收入，其在很多国家甚至有着举足轻重的地位。例如，
根据罗杰·戈登和笔者的研究（2001），从1991年至1998年，中国政府每年从银行存款中征收的隐形税收大约占GDP的2%。那么政府，特别是发展中国家的政府，对于隐形税收为什么情有独钟呢？这和金融抑制的特点有关。
对于需要偿还债务的政府来说，其公开的做法只有两个，一是减少支出，二是加税，但这两种做法往往都不得人心，做出这样的决策对政治家来说有一定风险。而金融抑制的方法非常不透明，而且会在通胀下悄悄的将债务注销，因此在政治上更易于为人所接受。
金融抑制与地下经济
除去隐秘征税的优势，发展中国家普遍实行金融抑制也与其经济结构和税收状况有关。发展中国家表面上的税率与发达国家差不多，但其税收占GDP的比例以及具体结构与发达国家相差很大。
图表 2
资料来源：罗杰·戈登和李伟（2009）。
从图表 1中我们可以看出，发展中国家与发达国家在具体税项的税率上差距不大。但图表 2。显示，发达国家在税收问题上与发展中国家存在很大的不同。第一，发展中国家税收占GDP的比例远不如发达国家高；第二，发达国家税收中，占比最大的是所得税，但公司所得税在税收中的占比并不高（9.7%），个人所得税占税收的比例非常高（44.6%），发展中国家公司所得税和个人所得税占税收的比例分别为13.2%和18 %，都不高；第三，消费税和生产税在发达国家和发展中国家都属于重要税种，占税收的比例分别为32.9%和51.2%；第四，剩下的税项为关税和铸币税，这两种税在发展中国家的税收中均占有一定的地位，但在发达国家几乎为零；第五，发展中国家的通胀远高于发达国家的；最后，需要注意的是，发展中国家拥有庞大的地下经济，而发达国家相对较小，其占GDP的比例分别为30.1%与14%。
根据罗杰·戈登和笔者的研究（2009），发展中国家与发达国家在政府收入上的诸多不同主要来自地下经济的不同状况。在发达国家，地下经济规模较小，不会对整体的税收政策造成重大影响，但发展中国家不同，其庞大的地下经济迫使政府不得不采取不同的税收政策。
地下经济就是政府视野之外的经济活动。这些经济活动对政府最大的影响就是无法从中获得税收。由于使用银行可能导致政府发现其经营活动，因此地下经济往往采取现金交易的方式。对于整个经济体来说，这是一种金融脱媒现象，而这直接导致政府的税基缩小，税收下降。
为了应对这种状况，发展中国家的政府采取了多种手段。第一，要求银行加强对地下经济的监控。但这里有个问题，就是银行在竞争的过程中，都会竞相招揽客户，因此银行有动力帮客户隐瞒其经济活动，以达到助其避税的目标。
对此，政府采取了一系列措施应对。一，一旦发现银行有帮客户避税的行为，政府可以吊销其营业执照；二，政府直接控制银行，比如组建国有银行，这样做不但可以消除银行帮助客户避税的动机，也可以将信贷引向那些交税的经济部门；三，阻止外国银行进入本国市场，因为外国银行可以通过其全球网络帮助本国的地下经济实体避税。
第二，给予那些交税的企业以垄断地位。为了维持税收，政府可以对那些交税较多的企业设置行业准入门槛，由此来保护这些企业的效益，从而间接保证了其对政府税收的贡献。
第三，征税员。对于地下经济，政府也可以通过增加人手的方法来进行征税。这样的做法有一个风险，就是腐败。但这些问题增加了地下经济运行的成本，因此这会有助于地下经济转入阳光地带。
最后，通胀。通胀侵蚀了现金的价值，而地下经济恰恰是用现金交易的。换句话说，通胀以一种独特的方式向地下经济成功征税。在这种状况下，地下经济的参与者可能会进入金融体系，通过获得利息等方式来求得资金的保值增值。这样一来，一部分地下经济就不再脱媒了。这也就我们在图表 2中所看到的，发展中国家的通胀和铸币税都较高的原因。
综上所述，金融抑制对增加政府收入有着重大意义。但天下没有免费的午餐，那么金融抑制会造成什么后果呢？
金融抑制的后果
金融抑制对政府来说有诸多好处，但其代价是巨大的。为了维护金融抑制，政府对金融体系进行了过多的干预，比如政府采取了使金融价格发生扭曲的利率。这严重阻碍了金融市场的发展，带来的结果就是一个落后的金融体系，而一个落后的金融体系又会阻碍经济的发展。这样一来，金融抑制和经济落后就开始陷入了恶性循环。
以利率为例，在金融当局硬性规定存款利率的上限时，利率无法准确反映出市场的资金供求状况。由于很多国家都存在较高的通货膨胀，所以硬性规定名义利率的上限经常会使实际利率为负。在实际利率为负的条件下，储蓄者不愿意增加储蓄，借款者的借款需求却格外强烈，这就导致了资金的需求严重大于资金供给，金融机构因此只能以“配给”方式授信。在这种情况下，能够获得贷款的大多是享有特权的国有企业或者是与官方金融机构有特殊关系的私营企业单位，这就给腐败的滋生提供了土壤。同时，大量民营企业只得向非正式金融市场和高利贷者求贷。
我们回到中国的例子上来。很明显，由于中国政府对存款利率制定了一个相当低的上限——目前一年期的存款利率仅为1.5%（历史最低值），活期存款为0.35%（这几乎等于0），而且银行业处于高度管制之中，政府掌握着兴办银行的牌照，实际上在银行业的准入问题上设置了相当高的门槛。这种局面造成了几个结果，第一，中国虽然有高达50%的储蓄率，但众多企业仍存在融资难的问题，尤其是民营中小企业。
“长江商学院中国企业经营状况指数”（Business Conditions Index，下称BCI）的数据有力的证明了这点。BCI中有一个分指数叫做企业融资环境指数，该指数衡量的是企业对融资环境的判断，50以上为改善，50以下为恶化。
资料来源：长江商学院案例研究中心与中国经济和可持续发展研究中心。
从图表 3中我们可以看到，企业融资环境指数长期位于50以下。我们调查的样本企业是长江商学院的校友企业，这些企业主要是一些民营中小企业，因此我们通过该指数可以看到，中国民营中小企业长期存在融资难和资金成本高的问题。
第二，储户长期处于低利率，甚至负利率下，这压低了包括国债在内的政府相关债券的利率，前文已说，这是向储户征税。
第三，政府是很多银行的大股东，直接或间接的控制着大量银行，银行受到政府的庇护，因此银行在低利率下获取的利润可以部分以税收和红利的形式返还给政府，这相当政府通过银行对储户征收了一大笔隐形税收，而银行也从高利差中获得了巨额利润，四大行就是这方面的典型。
第四，由于存款利率低下，银行的融资成本很低，因此大量回报率低下的项目可以获得信贷，尤其是政府主导的工程。
第六，由于GDP是考量地方官员政绩的最主要标准，因此地方政府倾向于将大量资金配置到那些容易产生大量税收和GDP的产业，结果导致这些产业存在严重的产能过剩，例如钢铁业。
最后，由于穷人缺乏对财富保值增值的投资渠道，而富人有不少对财富保值增值的渠道，例如穷人买不起房子，富人买的起，因此在通胀下这又造成了一个结果，即将穷人的收入转给富人，这扩大了贫富差距。
金融抑制流弊甚多，但要想改变这种金融抑制的局面是非常困难的，其主要原因在于既得利益集团的阻碍。以中国为例，在金融抑制下，政府、国有企业、与政府有特殊关系的私有企业、银行、能产生大量税收的企业和购买资产对冲通胀的富人获得了巨大利益，而买单的主要是储户、一般民众、经济体的效率和未来的经济增长。金融抑制会导致一批既得利益者的出现，而这些既得利益者非常依赖金融抑制，假如离开了金融抑制，他们可能连生存都会成为一个问题，因此他们会极力维持金融抑制。
消除金融抑制
在任何一个国家，消除金融抑制都是非常困难的事情，但随着形势的发展，金融抑制也会受到越来越多的挑战。
以中国为例，近年来国际资本大量流入，这导致中国的货币超发。为了对冲这些超发的货币，央行不断提高法定存款准备金率，由于存款准备金的利率非常低，对银行来说，这提高了它们的融资成本，因此它们开始将资产从表内转移到表外，大量理财产品应运而生。这些理财产品的收益率是市场定价，普遍高于同期的储蓄存款利率，因此央行对存款利率的管制效果就下降了。从这点上说，央行对冲外汇占款的政策催生了银行的金融创新，最后削弱了中国的金融抑制。
另外，新技术的发展也挑战了金融抑制，这方面的典型就是“宝宝们”的崛起。2013年阿里巴巴旗下的天弘基金推出了“余额宝”的产品，这款理财产品直接对应的是一款叫做“天弘增利宝”的基金，该基金投资于银行间市场，主要资产为银行协议存款。虽然央行控制了储蓄存款的利率，但银行协议存款的利率却是由市场决定的。协议存款的利率长期高于储蓄存款的利率，两者安全性几乎相同，而且协议存款的流动性远好于普通存款，因此该产品推出后立即受到了民众的欢迎，“余额宝”总规模迅速推升到5000亿元人民币，而且在它的带动下，百度、腾讯等互联网公司也推出了类似的产品，这些产品被统称为“宝宝们”。
实际上过去也有类似的货币基金，但这些基金的投资门槛较高，不适合小储户。“宝宝们”依托互联网技术，投资者只需要在网上操作几下即可投资，门槛低的产品1元就可以起投，存取方便且不影响收益率。这些特点使得大量储蓄在短期内从银行储蓄账户流向了利率早已市场化的银行间市场。
最后，对外开放也会削弱金融抑制。随着人民币升值预期的减弱，投资者持有外币的意愿普遍增强，海外投资日益受到青睐，因此大量资金开始流出中国，这点从外汇储备的余额中可以看到。2014年6月，中国的外汇储备余额接近4万亿美元，到2015年9月，这个数字已经变为了约3.5万亿美元。需要注意的是，在此期间，中国的贸易顺差总额超过了7000亿美元。换句话说，流出的资本至少为1.2万亿美元，这不是一个小数字。境内投资者将资金转移至境外进行投资，这降低了资本管制的效果，而资本管制是金融抑制的必要条件。
不论是金融创新、新技术，还是对外开放，中国的金融抑制都在日益受到挑战。这对既得利益集团是坏事，但对中国经济的长期可持续发展以及民众的福利是好事。利率市场化会提高政府及国有企业等经济实体的融资成本，这将迫使一些低回报率的项目无法上马，而且原来流向这些经济实体的资金在回报率的导向下将流向效率更高的私营企业，这会降低私营企业的融资成本，是对这些企业的减负。效率更高的企业获得更多的资源无疑是有利于经济健康发展的。
与此同时，储户将有机会获得更多的收益，这有利于增加居民消费，也有利于缩小贫富差距。
虽然消除中国的金融抑制还有一段很长的路要走，但这种趋势是无法避免的，决策者在此过程中顺应时势将是功在当下、利在千秋的行为。这就像央行所言，存款利率放开既有利于促使金融机构加快转变经营模式，提升金融服务水平；也有利于健全市场利率体系，提高资金利用效率，推动金融资源向真正有资金需求和发展前景的行业、企业配置，对稳增长、调结构、惠民生具有重要意义。
从这个意义上说，我们要为存款利率放开“喝彩”。
（作者系长江商学院经济学教授，案例研究中心与中国经济和可持续发展研究中心主任）
