10 月 17 日下午,EMBA 师姐,钛信资本的创始合伙人高莹莹,总结钛信资本成立以来的成功心得和经验教训,和 FMBA19 级北京班的学弟学妹,以“与未来对话——投资决策的经验与反思”为主题进行分享。结合自身多年投资经验以及钛信资本的投资案例,对投资分析与决策做了全维度地讲解。
嘉宾介绍
高莹莹
钛信资本创始合伙人
长江商学院 EMBA
中国人民大学金融学学士,北京大学经济学硕士,在中国资本市场从业近 15 年,曾在中信证券金石投资、中信证券投资银行委员会工作十余年,保荐代表人,入选新财富中国投资银行榜单,股权投资经验丰富。
精彩分享
在长江,我们经常讲,“因为向往大海、所以汇入长江”。钛信资本创始合伙人高莹莹师姐,更深刻的感受是,“因为长江有缘、所以钛信有成”。钛信在发展过程中,有幸得到很多长江校友的大力支持。钛信能有一些成绩,要感恩长江,很高兴回到学校,和学弟学妹们分享,这些年在股权投资方面的一些体会。
生活中,每个人都在做决策,在资本市场,投资人应该是一个职业的决策人,决策能力是投资职业最重要的能力之一。那么,如何做出高质量的投资决策?
复盘让时间更有价值
作为投资人,最能持续检验、最能沉淀下来的能力,就是决策能力。决策能力,也是时间带给这个职业,最好的礼物。我们是有更多机会,检验、复盘自己的每一个决策。其实,每个决策都有机会成本,大家往往能意识到经济上的机会成本,但是容易忽视时间,这个是更重要的机会成本。过往的决策,都是花过宝贵时间的,复盘能让时间持续有价值。最近几年,能感受到自己做投资决策的质量越来越高,投资的成功率比较好,坚持复盘的过程,帮助很大。
在多年复盘的过程中,有个重要体会,就是“与未来对话”的视角。所有的东西都是放在眼前看,最大。正在发生的事情,似乎都很大,但是如果站在未来,回过头来看,从未来的格局看当下的问题,会有不同的、全新的认知。当下的风险,从未来看,很可能是机会。但是,人们有时候看不到这一点。所以,经常会和团队讲,不要纠结眼前,多去问问未来。这需要我们有反复推演未来的意识,需要不断的“与未来对话”,形成一种职业习惯、一种肌肉记忆。
当我们专注于未来时,往往不会狂妄自大,因为未来的不确定性,令人敬畏。这样能纠正一些思维惯性,因为在惯性的思维方式下,有时会低估环境变化的影响。在投资分析过程中,特别注重培养团队“开放的提炼能力”,避免潜意识陷阱。很多时候要先放下自我意识,才有可能最大程度接近理性。
不能把投机失败,归因为投资风险
投资看起来简单,但其实门槛很高。做决策之前,首先需要清醒的认识到,所做的决策,是投机还是投资。通常,投机决策的依据,是基于事件的、分析和寻找一个催化剂;投资决策的依据,是基于整体研究的,用系统的逻辑体系,以本金安全为底线。如果不做研究分析,那就是赌博。
投机,很多时候是刺激的、热闹的,让人兴奋。真正的投资,需要耐心、需要冷静,往往是枯燥的、寂寞的。多年的项目经历之后,才能更准确的定义投资、更理性的看待决策。不能把投机失败,归因为投资风险。
投资决策,强调全维度的整体分析,“好行业、好生意、好企业、好估值”,多个维度都需要深入研究,缺一不可。
好行业不等于好生意
当下看起来的好行业,从未来看不一定是好生意。在空间上难以规模复制、在时间上难以积累体系能力的,不是好生意。很多热点行业,行业增速很快、驱动力很明确,需求端的机会非常好,市场规模也很大,但是看到具体企业,可能很容易到天花板,比较难标准化、比较难复制。如果是这样,即使在当下快速增长的好行业里,从未来看,并不是一门好生意。
比如,钛信投资的道通科技,并不是热点行业,但是生意模式非常好,公司能够在区域上规模复制、在技术体系上持续积累,业绩增长很快,给基金投资人带来了很高的回报。这一定不是跟风投资、追逐热点行业能够带来的,需要企业有好的生意模式。一个好的生意模式,就是企业在过去花的钱、花的时间,在未来是有用,企业过去积累的优势和成果,在未来是可延续、可复制的。这样生意模式下的企业,如果已经形成了自己的体系,具有持续进步的能力,那是一个很大的加分项。做投资的时间久了,过手几百个项目,会发现行业有三百六十行,生意模式其实就这么几类,行业每天在变,生意模式是稳定有规律的,做投资,不仅要分析行业,更要琢磨生意模式。
好企业的本质在好组织
越到微观层面,要看清未来越难,影响因素更多、变化更多。在对企业的判断上,更需要抓住在未来相对稳定的、不变的东西。这在企业层面,就是人和组织。组织的很多惯例,是在长期文化中形成的,是相对稳定的。而业务数据、财务报表,只是对经营现象的阶段性反映。
在中信工作的时候,有幸服务很多行业龙头企业,对人和组织的理解,主要来自在中信多年项目经历的认知积累。好企业,需要卓越的企业家,将个人的能力、个人的影响力,转化成一个组织的能力、组织的影响力,来共同实现愿景。
人无完人,组织也没有完美的。很多时候,特质比完美更重要,关键是企业组织的特质,要与企业赚钱所需要的核心能力,相匹配。我们通常用ROE来衡量企业的赚钱能力,按照经典的财务模型,可以分解为利润率、周转率和负债率三个主要指标,分别对应企业的核心能力比如高利润、高周转、高杠杆,相应的组织特质也是有差异的。
做好估值,要“因循守旧”
再好的项目,也需要有好估值,才能有好收益。在估值方面的体会,受益于北大导师的一句话,“工作一些年后,要回过头来重温经典的经济理论”。理论并不能直接搬来指挥实践,但是,的确是历代智慧的总结。估值模型很难告诉我们准确数字,并不能直接输出未来。但是,严谨的跑几遍业务模型,是能够对话未来的,甚至可以说是“与未来对话”的捷径。通过模型数据推演,也会纠正一些直觉上的错误。
在这方面,“因循守旧”不是坏事。曾经带过一些聪明过人的投资经理,有的投资效果并不好,会是因为容易喜新厌旧,喜欢新的框架、难的挑战,对大多数人已经了解的经典框架,提不起兴趣。很多时候,投资不是比谁更能解决难题,而是比谁更能遵循常识,要放低自我存在感。
估值框架中,最根本、最完整的,还是自由现金流折现模型。模型是以现金流为起点,对于现金流,有两句话值得分享。在企业会计中,常讲的是,资产是起点、净利润是过程、现金流是结果。在财务审计中,常讲的是,利润数是一种意见,现金流是一个事实。这两句话,从不同角度,讲出了现金流的特性,值得我们重视。
模型的公式,就是把未来各期的自由现金流进行折现。数学公式,是最简约的表达、最精准的提炼。真正理解这个公式的内涵,是在工作很多年之后。公式主要参数,分别对应企业的盈利水平、成长性、生命周期和确定性。盈利水平和成长性,是通常关注多的。而生命周期和确定性,容易被轻视,但是从数学角度,对估值结果,非常重要。企业能够持续稳定的赚钱多长时间,会极大影响估值。时间因素,当下看不到,经常被忽视。借用巴菲特的一句话:
“时间,是优秀公司的朋友,是平庸公司的敌人。”
这也是对DCF模型里,时间因素的很好诠释。
做投资,对自己的要求是“顺势不跟风”。要顺应趋势,但不盲目跟风。对资本追逐的热点风口,要特别谨慎,有些估值严重透支,要研究判断,是不是具有底层逻辑的长期趋势。变化就像时间大海中的波浪,浪花是短暂的,而潜藏在底下的洋流,是相对稳定、有规律的。做投资,喜欢聚焦在长期趋势带来的变化。
今天主要和同学们交流投资决策方面的一些体会,有些原理,或许和企业的经营决策、个人的生活决策,有相通的地方。企业决策是要做资源配置,生活决策是要做时间安排。希望这些年在投资决策方面的理解,对在座的每个同学,都能有些帮助。(*本文分享观点由钛信资本提供,仅代表个人观点)
同学反馈
师姐的分享向我们阐述了投资其实就是对未来的不确定性下注,投资的过程就是不断地在胜率和赔率之间做平衡。所以好的投资的本质其实就是你是否有超越市场大多数人的认知,适时的判断出市场的错误定价,以高胜率去做高赔率的决策。就如马云所说的,任何一次机会的到来,都必将经历四个阶段:“看不见”、“看不起”、“看不懂”、“来不及”。
——张薇
听莹莹学姐的分享,感触最深的一点是学姐经过十几年的投资实战,已经形成了自己的投资哲学。投资的分析和决策有一整套理论体系做支撑,通过开放的提炼,整体研究,大局观,面向未来,洞悉远景,对一个行业和标的企业有独到的研判和感知,从而形成非常自信的投资决策。另外,借助复盘能力,加深自己投资哲学的自信,完善理论体系。我们需要形成特具自己属性的分析事物的理论,可能,也不仅限于投资领域。
——李川林
高师姐结合她的多年市场实践经验,给我们生动分享了她在投资中的一些思考,尤其在投资决策、企业价值评估等方面的看法,值得细细回味。投资是一门关于企业价值发现的技术,也是一门面向未来的艺术。避开潜意识陷阱,用未来视角看企业,这个观点是我比较大的一个收获,正如此次分享的主题——“与未来对话”。
——李星星